2015年，收到大股東私有化要約的中概股多達(dá)32家。進(jìn)入2016年，智聯(lián)招聘、酷6傳媒、聚美優(yōu)品先后宣布私有化方案。特別是聚美優(yōu)品不到IPO價(jià)格32%的私有化方案引起廣泛質(zhì)疑。
值得注意的是，對(duì)數(shù)十家中概股私有化的判斷不應(yīng)當(dāng)簡(jiǎn)單化。本文按公布私有方案的時(shí)間順序選擇智聯(lián)招聘、聚美優(yōu)品、優(yōu)酷土豆、藝龍、歡聚時(shí)代、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、奇虎360、博納影業(yè)等八家作為樣本，看看中概念公司在私有化浪潮中的眾生相。
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為什么要研究換手率
“換手率”指在一定時(shí)間內(nèi)股票轉(zhuǎn)手的頻率，能夠反映的情況非常多。例如股票的集中度，特別是在美國(guó)資本市場(chǎng)，“大戶”是不會(huì)頻繁買賣的。還有就是公司受關(guān)注的程度，業(yè)績(jī)波動(dòng)、并購傳聞、私有化猜想都會(huì)帶來人氣。假如短時(shí)間內(nèi)成交數(shù)量大于理論上可以買賣的股票數(shù)量，說明投機(jī)性非常高。
具體到宣布私有化的中概股公司，多數(shù)經(jīng)歷過股價(jià)的長(zhǎng)期低迷，“被低估”毫不例外地成為私有化的重要理由。人氣渙散、交易極度不活躍應(yīng)當(dāng)是這類公司共同的表現(xiàn)，但實(shí)際情況則不盡然。
在即將宣布私有化之際，理論上可以交易的全部股票是買方尚未持有的部分(亦即私有化要收購的對(duì)象)。以之作為分母，逐日計(jì)算每個(gè)交易日的換手率，然后累加起來，在一定程度上代表了市場(chǎng)對(duì)這家公司的態(tài)度。
通過對(duì)八個(gè)樣本的研究，發(fā)現(xiàn)在私有化要約發(fā)出前的30個(gè)交易日中，被收購股票的累計(jì)換手率最高的是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)。奇虎360、聚美優(yōu)品、歡聚時(shí)代均高于140%，說明私有化預(yù)期已經(jīng)極為強(qiáng)烈，投資者意見分歧很大，不看好的走、想撈一把的進(jìn)來。
藝龍、智聯(lián)招聘累計(jì)換手率之低，說明退市是明智的選擇。
確定私有化價(jià)格的依據(jù)
價(jià)格是私有化方案中最為敏感的因素，所有的訴訟、紛爭(zhēng)皆由此而起。
上市兩年以上還拿IPO發(fā)行價(jià)說事兒不合理。如果股價(jià)只能比IPO價(jià)格高，那么認(rèn)購新股就沒有任何風(fēng)險(xiǎn)，世界上根本沒有這種只有收益沒有風(fēng)險(xiǎn)的“投資”。
有人說“私有化我們就沒有機(jī)會(huì)回本兒了”。假如在兩三年前，甚至更早，參與了某家公司的IPO并一直持有，這家公司股價(jià)卻一直低迷，甚至只有?IPO發(fā)行價(jià)的1/2、1/3。投資者應(yīng)當(dāng)反省自己是否看走了眼、是否低估了標(biāo)的公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)，而不是幻想有一天股價(jià)可以一飛沖天。否則就不是投資而是撞大運(yùn)。
相對(duì)合理的標(biāo)準(zhǔn)是成交均價(jià)，具體多少天取決于換手率。以當(dāng)當(dāng)網(wǎng)為例，2015年7月9日宣布私有化前的30個(gè)交易日，累計(jì)換手超過200%(以擬收購股票總數(shù)為分母)，均價(jià)為9美元。與2010年12月8日16美元的IPO發(fā)行價(jià)有什么關(guān)系?
根據(jù)換手率，除了當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，奇虎360、聚美優(yōu)品、歡聚時(shí)代都應(yīng)參照30日交成交均價(jià)確定私有化價(jià)格。
對(duì)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)來說，參照9美元的30日均價(jià)，給20%的溢價(jià)，定為10.8美元比較合理。而當(dāng)當(dāng)網(wǎng)卻參照“昨日收盤價(jià)”(last?trading?day?prior?to?the?date?hereof)給出7.812美元的收購價(jià)，還宣稱“溢價(jià)20%”，“吃相”非常難看。同樣難看的還有同日宣布私有化的歡聚時(shí)代。
對(duì)優(yōu)酷土豆、博納影業(yè)和藝龍來說，30個(gè)交易日有些短了，可以考慮60日成交均價(jià)。三家公司的60日成交均價(jià)分別為19.8美元、10.8美元和19.5美元，而私有化要約價(jià)格分別為26.6美元、13.7美元和18美元。值得一提的是，博納影業(yè)在宣布私有化前30日的交易均價(jià)高于60日均價(jià)(分別11.5美元和10.8美元)，多多少少受到私有化傳聞的影響。對(duì)優(yōu)酷土豆和藝龍來說參照60日均價(jià)對(duì)投資者更為有利，博納影業(yè)則相反。
最后，智聯(lián)招聘120天的累計(jì)換手率只有67%，且120天均價(jià)低于30天均價(jià)，參照后者對(duì)投資人有利。
通過以上分析，不論換手率高低，在30天成交均價(jià)基礎(chǔ)上給予20%~30%溢價(jià)是比較合理的。
根據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，八家公司的私有化呈現(xiàn)出兩種姿勢(shì)：趕考和流浪。
優(yōu)酷土豆、奇虎360和博納影業(yè)這三家去“趕考”
優(yōu)酷土豆、奇虎360和博納影業(yè)分別是視頻、安全、影視領(lǐng)域的一線公司?！霸诿绹?guó)資本市場(chǎng)被低估，回中國(guó)大陸謀求更好的發(fā)展、更高的估值”這些話只有它們講來才令人信服。
這三家公司的回歸心態(tài)有幾分像古時(shí)候躊躇滿志、進(jìn)京趕考的舉子：對(duì)未來充滿期待，不愿意在路上多耽擱，而且注重言行舉止。#說白了就是“要臉”#
1.宣布私有化之前一年的走勢(shì)
以2014年6月各自的收盤價(jià)為100%，三家股票在宣布私有化之前的走勢(shì)很有意思：
優(yōu)酷土豆只漲了3%，一年來基本在“原地踏步”，看到A股市場(chǎng)火爆才動(dòng)了回頭的念頭。
奇虎360一度是資本市場(chǎng)的寵兒，市值達(dá)到140億美元。在京東上市前，奇虎360市值曾經(jīng)超過網(wǎng)易，在中概股中居第二。2014年6月，市值回落到120億美元以下。沒想到一年間又跌掉26%，到2015年6月市值不足90億美元。估計(jì)老周的心理是“此處不留爺、自有留爺處。”
博納影業(yè)一年漲了98%卻不滿足，光線傳媒、華誼兄弟市值都200億、300億了，身為內(nèi)地一線影視公司，博納影業(yè)市值不到10億美元，瞎子都知道被低估了。
2.慷慨大方不是偶然的
優(yōu)酷土豆、奇虎360和博納影業(yè)的私人化價(jià)格較30日交易均價(jià)高20%到34%。
優(yōu)酷土豆穩(wěn)居一線視頻網(wǎng)站，雖然尚未擺脫虧損，但廣告收入持續(xù)增長(zhǎng)、自制內(nèi)容能力日漸成熟、付費(fèi)用戶數(shù)增長(zhǎng)，“錢途”一片光明。加之背靠阿里這顆大樹，在A股受到追捧的可能性極大，市值有望翻一倍到600億以上。
2015年，中國(guó)電影票房同比增長(zhǎng)48%，達(dá)到440億。2016年前兩個(gè)月就突破100億，預(yù)計(jì)全年將有望沖擊600億。身為行業(yè)龍頭，博納影業(yè)的估值至少可以向光線、華誼看齊。
奇虎360的“錢景”更加誘人，關(guān)于未來在A股的市值有多個(gè)版本，從3000億到6000億!
“任重道遠(yuǎn)者，不擇地而息”，業(yè)務(wù)蒸蒸日上、未來估值誘人，三家公司不想在私有化價(jià)格上斤斤計(jì)較，以免節(jié)外生枝、夜長(zhǎng)夢(mèng)多。
3.私有化進(jìn)展情況
2015年12月15日，博納影業(yè)宣布達(dá)成最終私有化合并協(xié)議。締約方包括創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，紅杉、賽富兩家基金及阿里、騰訊、復(fù)星國(guó)際的下屬公司。?2016年3月4日，博納影業(yè)將召開特別股東大會(huì)，如果獲得三分之二以上贊成票，協(xié)議將獲得通過。一切順利的話，私有化將于2016年二季度完成。
有阿里主持大局，優(yōu)酷土豆私有化進(jìn)展順利。截至2月5日已提交了4個(gè)SC?13E文件，特別股東大會(huì)日期定于3月14日。
奇虎360籌集私有化資金的動(dòng)靜有點(diǎn)大，以致在機(jī)構(gòu)圈、私募圈引起不大不小的“風(fēng)潮”，據(jù)說出現(xiàn)眾多土豪攜巨資、拼人脈爭(zhēng)搶投資份額的戲碼。根據(jù)公開資料，360私有化財(cái)團(tuán)成員共38名。包括周鴻祎、齊向東，四大銀行、五大保險(xiǎn)公司及中信集團(tuán)(建行、招行、平安、泰康等盡在其中)。周鴻祎此舉意圖是在投資圈搞“饑餓營(yíng)銷”，給未來A股上市做鋪墊。截至2016年2月26日，奇虎360已經(jīng)提交了4個(gè)SC?13E文件，但尚未確定召開股東會(huì)日期。
歡聚時(shí)代、聚美優(yōu)品這五家去“流浪”
1.宣布私有化之前一年的走勢(shì)
在宣布私有化之前的一年里，五家公司股價(jià)走勢(shì)分為兩類：
第一類交易不活躍，股價(jià)波動(dòng)小，包括藝龍、智聯(lián)招聘兩家。以2014年6月各自的收盤價(jià)為100%。到2015年8月藝龍宣布私有化時(shí)的價(jià)格為78%。到2016年1月，智聯(lián)招聘宣布私有化時(shí)價(jià)格為101%。
智聯(lián)招聘股價(jià)尤其不活躍：2014年6月12日上市首日收于14.65美元;2016年1月15日(宣布私有化前的最后一個(gè)交易日)收于14.35美元。藝龍只有在“被收購的傳聞”出現(xiàn)時(shí)有些波動(dòng)，多數(shù)情況下形同“僵尸”。
聚美優(yōu)品、歡聚時(shí)代和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在私有化前的一年都經(jīng)歷了大跌。以2014年6月各自的股價(jià)為100%，2015年7月宣布私有化時(shí)，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)被腰斬，2016年2月聚美優(yōu)品宣布私有化時(shí)已被“腰斬兩次”!
歡聚時(shí)代業(yè)績(jī)、質(zhì)地都不錯(cuò)，2015年6月收盤價(jià)相當(dāng)于上年6月收盤價(jià)的92%。卻在7月中概股隨A股大跌時(shí)突然宣布私有化。坦率地說，“吃相”比聚美優(yōu)品難看得多。
2.?吝嗇小器不是偶然的
參照30日均價(jià)，藝龍、智聯(lián)招聘給出的私有化價(jià)格都不算高，溢價(jià)率分別只有18%和16%。而聚美優(yōu)品、歡聚時(shí)代和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)就有些說不過去了。
當(dāng)當(dāng)網(wǎng)是八家公司當(dāng)中出價(jià)最的，私有化價(jià)格竟然低于30日均價(jià)。
歡聚時(shí)代、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)都利用了A股暴跌波及中概股的時(shí)機(jī)，于7月9日突然宣布私有化，并且參照昨天收盤價(jià)給出私有化價(jià)格。
以歡聚時(shí)代為例：6月15日A股見頂，當(dāng)夜歡聚時(shí)代收盤價(jià)為77.5美元，盤中最高價(jià)達(dá)79美元;6月30日，歡聚時(shí)代收盤價(jià)為69.52美元，比私有化價(jià)格高1.5%;7月8日，收盤價(jià)跌至58.35美元。7月9日，宣布以68.5美元私有化，美其名曰比上個(gè)交易日收盤價(jià)高17.4%。
除了人品問題，這五家公司的吝嗇小器不是偶然的：當(dāng)當(dāng)被京東打得一敗涂地地，歡聚時(shí)代的核心優(yōu)勢(shì)是多人即時(shí)語音通話在日益嚴(yán)峻的互聯(lián)網(wǎng)管制環(huán)境下風(fēng)險(xiǎn)不小(注：YY的最牛的地方，BAT都做不到，就是單個(gè)語音頻道可容納140萬人同時(shí)收聽)。
這5家公司對(duì)能否順利回歸大陸資本場(chǎng)、投資人能給多高估值都沒有底，甚至不敢明確明達(dá)回歸的意向。于是本著能省則省的原則毫不客氣地?cái)D壓美股投資者的利益。但它們即便在美國(guó)退了市，仍然是有家難回的流浪者。
最后，美股、A股是相通的。歡聚時(shí)代、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)實(shí)施了最坑爹的私有化，作惡在美國(guó)，報(bào)應(yīng)或許在中國(guó)。
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