摘要：縮小理想與現(xiàn)實(shí)之間差距的兩個(gè)辦法，現(xiàn)實(shí)向左，理想向右：一是采取切實(shí)有效的方法，為實(shí)現(xiàn)理想而不懈努力；二是“降低理想度”。

降低我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)房地產(chǎn)的依賴度已經(jīng)時(shí)不我待，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入人口老齡化加速期、城鎮(zhèn)化、工業(yè)化后期，存量經(jīng)濟(jì)特征非常明顯。因此，在房地產(chǎn)一枝獨(dú)秀的背景下，無法找到可以替代房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)。增量經(jīng)濟(jì)下靠新興產(chǎn)業(yè)崛起，存量經(jīng)濟(jì)下只有靠結(jié)構(gòu)改革。

結(jié)構(gòu)改革要在三個(gè)層面展開：中央政府加杠桿，地方政府去杠桿；國(guó)企多繳利潤(rùn)，民企多開渠道，銀行轉(zhuǎn)移利潤(rùn)給實(shí)體；縮小居民收入差距，增加中低收入階層社會(huì)保障以提振消費(fèi)信心。

對(duì)于房地產(chǎn)的未來，值得擔(dān)心的并不是房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲，而是怕房?jī)r(jià)一旦大跌，流動(dòng)性極度萎縮，缺乏接盤者，這才是處置危機(jī)最大困難。

讓現(xiàn)實(shí)向左，請(qǐng)理想向右

前些年有部很火的電影叫《天下無賊》，如果真的沒有賊了，就可以夜不閉戶。因此“天下無賊”是理想，但賊的存在是現(xiàn)實(shí)，如果能夠減少賊在總?cè)丝谥械谋戎?，那就是縮小了理想與現(xiàn)實(shí)之間的差距，也算是一種社會(huì)進(jìn)步。

事實(shí)上，這些年來偷錢包的竊賊確實(shí)比以前減少了很多，這可能主要?dú)w功于科技進(jìn)步與金融創(chuàng)新。所謂科技進(jìn)步，高清攝像頭的廣泛應(yīng)用，也帶來了攝像頭成本的大幅下降，同時(shí)導(dǎo)致竊賊的“業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”加大。所謂金融創(chuàng)新，是指支付寶和微信支付的普及，如今人們很少帶現(xiàn)金甚至銀行卡出行了——竊賊陷入無錢可偷的窘境。

上述是通過改變現(xiàn)實(shí)的方式來縮小理想與現(xiàn)實(shí)之間的差距。此外，還可以通過“降低理想度”的方式縮小理想與現(xiàn)實(shí)之間的差距。這方面的一個(gè)典型案例是“格斗狂人”徐曉東。徐曉東實(shí)際上挑戰(zhàn)的是一些國(guó)人對(duì)于中華武術(shù)或氣功的“理想”（實(shí)際上是無知）。

關(guān)于中國(guó)功夫，不少人理想化為金庸、古龍筆下那些飛來飛去的絕世劍客們，或者把當(dāng)代眾多武俠片的中國(guó)武術(shù)視為戰(zhàn)無不勝的神功。實(shí)際上，道學(xué)、中醫(yī)、武術(shù)等都有一個(gè)共同的理論基礎(chǔ)，那就是天人合一、精氣學(xué)說和陰陽五行等。我們的思維特點(diǎn)是形象思維、辯證思維比較發(fā)達(dá)，形式邏輯思維偏弱。

回到現(xiàn)實(shí)，東亞國(guó)家如日本、韓國(guó)的柔道、空手道、跆拳道都進(jìn)入了奧運(yùn)會(huì)比賽項(xiàng)目，但為何泱泱大國(guó)的中華武術(shù)卻始終進(jìn)不去呢？說白了，能進(jìn)去的都是比較明顯的競(jìng)技項(xiàng)目，武術(shù)更像表演類的?；蛟S將來武術(shù)也能被列入奧運(yùn)項(xiàng)目，如同藝術(shù)體操。

有人說，徐曉東盡管打敗了不少所謂的武術(shù)高手，但他自己不也被別人打趴下了嗎？其實(shí)被打敗符合常識(shí)，現(xiàn)代競(jìng)技比賽如拳擊、舉重、柔道等都是分不同重量級(jí)的，輕量級(jí)選手與重量級(jí)對(duì)抗很難取勝。拳擊、格斗等可以用力學(xué)這一常識(shí)來解釋，而天人合一屬于哲學(xué)范疇，是一種理想狀態(tài)。因此，要縮小理想現(xiàn)實(shí)的差距，就不要太迷信，不要把橫店拍戲的以一當(dāng)十鏡頭當(dāng)成理想。

實(shí)現(xiàn)理想的方案要現(xiàn)實(shí)

上述兩個(gè)案例，應(yīng)用到經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，對(duì)于理想（經(jīng)濟(jì)目標(biāo)）與現(xiàn)實(shí)（經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀）之間的差距，同樣可以通過改變經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀和降低經(jīng)濟(jì)目標(biāo)兩種方法來實(shí)現(xiàn)。

例如，房住不炒這一目標(biāo)設(shè)定完全合理。根據(jù)我們測(cè)算，中國(guó)房地產(chǎn)對(duì)GDP總量的直接和間接貢獻(xiàn)接近30%，房地產(chǎn)成為銀行的重要資產(chǎn)，成為地方政府財(cái)政的主要支撐，成為居民的主要資產(chǎn)。正是因?yàn)榉康禺a(chǎn)成為眾多主體的共同利益，因此，甚至有人認(rèn)為房?jī)r(jià)永遠(yuǎn)不會(huì)下跌。但是，中國(guó)房地產(chǎn)經(jīng)歷了20年牛市，累積了很大泡沫、隱含了很大風(fēng)險(xiǎn)，如果繼續(xù)上漲，崩潰的殺傷力就更大。

問題在于，大家都覺得這一目標(biāo)的設(shè)定是合理的，但為何從2016年提出至今，炒房之風(fēng)難以抑制呢？顯然存在執(zhí)行方面的問題，如前所述，房?jī)r(jià)上漲是社會(huì)多方的共同利益所在，抑制炒房存在利益上的抵觸，因此，執(zhí)行力不足。

同時(shí)，抑制房?jī)r(jià)的方法似乎也有問題。房?jī)r(jià)由供需關(guān)系決定，房?jī)r(jià)上漲說明需求大于供給，那就應(yīng)該擴(kuò)大供給，同時(shí)抑制需求。其他很多國(guó)家或地區(qū)的土地是私有的，因此，在擴(kuò)大供給上有難度，如香港就是這類情況，特區(qū)政府靠填海來擴(kuò)大土地供給，效果甚微。但我國(guó)的土地是公有制，如果真的想擴(kuò)大供給，城市的工業(yè)用地、農(nóng)村宅基地等都可以轉(zhuǎn)化為城市住宅用地。更何況目前制造業(yè)產(chǎn)能過剩，很多工業(yè)用地效率低下，為何不能轉(zhuǎn)化為對(duì)住宅市場(chǎng)的土地供給呢？

2013年的十八屆三中全會(huì)上就提出土地改革的一系列思路，如果宅基地改革越早，農(nóng)民的財(cái)產(chǎn)性收入增長(zhǎng)就越快。如今，我估計(jì)即便宅基地可以轉(zhuǎn)讓，新增需求也不會(huì)太大，因?yàn)橥顿Y取決于預(yù)期?？傮w而言，如今開放宅基地，則已賣不出好價(jià)錢了。

從統(tǒng)計(jì)局提供的數(shù)據(jù)看，1—8月份，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)土地購置面積12236萬平方米，同比下降25.6%，反映出開發(fā)商對(duì)未來房地產(chǎn)市場(chǎng)的前景不是太看好了。

在七月末的政治局會(huì)議上，再次明確了”堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，落實(shí)房地產(chǎn)長(zhǎng)效管理機(jī)制，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段。1、限制房地產(chǎn)信托融資。2、限制房企外債融資。3、嚴(yán)查資金違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)。4、嚴(yán)控房地產(chǎn)開發(fā)貸。5、嚴(yán)控P2P（很多P2P對(duì)應(yīng)房地產(chǎn)資產(chǎn)）。6、嚴(yán)格控制居民房貸。

不過，這六項(xiàng)政策中，其中四項(xiàng)是抑制供給的，只有最后一項(xiàng)是抑制需求的，嚴(yán)控P2P，似乎對(duì)供需兩方面都有抑制作用。抑制供給的結(jié)果，導(dǎo)致供給減少，供給商的成本提高，最終使得房?jī)r(jià)上漲。而要讓房住不炒，最有效的手段應(yīng)該是讓房?jī)r(jià)下降，就像股票指數(shù)下跌交易量就會(huì)萎縮一樣。

因此，我覺得要實(shí)現(xiàn)房住不炒目標(biāo)，縮小目標(biāo)與現(xiàn)實(shí)之間的差距，就應(yīng)該擴(kuò)大供給抑制需求，而不是大力度抑制供給，同時(shí)又小力度抑制需求。

當(dāng)然，由于宏觀調(diào)控往往是多目標(biāo)的，抑制房地產(chǎn)開發(fā)商投資房地產(chǎn)，應(yīng)該是為了讓信貸資金或社會(huì)資金脫虛向?qū)?，從房地產(chǎn)領(lǐng)域流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。但是，我們應(yīng)該清楚，資本永遠(yuǎn)是逐利的，要讓資金從房地產(chǎn)領(lǐng)域離開，如果沒有比房地產(chǎn)投資有更高的收益風(fēng)險(xiǎn)比，誰愿意離開房地產(chǎn)領(lǐng)域呢？

由于當(dāng)前及今后的房地產(chǎn)政策取向是防止房?jī)r(jià)大起大落，這至少意味著政策對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)采取了“提前保護(hù)”措施，即大而不能倒。既然如此，銀行及社會(huì)資本依然還是青睞房地產(chǎn)行業(yè)。

相比之下，制造業(yè)中的中小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)盡管從來都是政策扶持的對(duì)象，但收益風(fēng)險(xiǎn)比還是太低了。對(duì)銀行而言，給盈利前景不明的民企貸款，不僅存在不良資產(chǎn)形成風(fēng)險(xiǎn)，還存在“道德風(fēng)險(xiǎn)”，而同樣給盈利前景較為明確的房地產(chǎn)民企貸款，只要不形成不良資產(chǎn)，則所謂的“道德風(fēng)險(xiǎn)”也就不存在了。

進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代：可替代房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)難尋

經(jīng)常聽到這么一句話：當(dāng)上帝給你關(guān)上了一扇門，同時(shí)也會(huì)為你打開一扇窗。要達(dá)到房住不炒，意味著要關(guān)上房地產(chǎn)這扇門，那么，同時(shí)應(yīng)該打開哪扇窗呢？基建投資的增速已經(jīng)很低了，還能拉起來嗎？地方政府高杠桿已經(jīng)不堪重負(fù)，很難。制造業(yè)產(chǎn)能過剩，城鎮(zhèn)化、工業(yè)化都已經(jīng)到了后期，也拉不起來。

我國(guó)基建投資增速變化

消費(fèi)能起來嗎？除了小眾的奢侈品消費(fèi)高增長(zhǎng)，其他都是低增長(zhǎng)。很明顯，收入增速?zèng)Q定消費(fèi)增速。如1-8月份乘用車銷量同比下降12.5%，但豪華車銷量仍然保持小幅增長(zhǎng)。

所以，現(xiàn)在的問題是房地產(chǎn)這扇門太沉重，關(guān)上，有近憂，不關(guān)上，有遠(yuǎn)慮。發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)，開發(fā)硬科技，推廣5G等，實(shí)施新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，目前看還只是一扇小窗。這是因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題已經(jīng)使得其過早進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)時(shí)代——看看1-8月份的各項(xiàng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，除了房地產(chǎn)行業(yè)一枝獨(dú)秀之外，其他大部分?jǐn)?shù)據(jù)都缺乏驚喜。

實(shí)際上，我們當(dāng)前所面臨的問題主要是長(zhǎng)期分配扭曲導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性問題，如在中央政府與地方政府之間，存在前者低負(fù)債、后者高負(fù)債；在國(guó)企和民企之間，存在融資便利、產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘等方面的不對(duì)稱性；在居民部門，存在高收入組與其他組的人均收入差距擴(kuò)大問題。

我想，這些問題大家都已經(jīng)看到了，關(guān)鍵是如何讓扭曲的結(jié)構(gòu)回歸常態(tài)，這將觸動(dòng)既得利益階層，因此，說易行難。例如，上市公司數(shù)據(jù)顯示，上市銀行的總利潤(rùn)要占到上市公司總利潤(rùn)的近一半，能否向其他行業(yè)尤其是實(shí)體企業(yè)轉(zhuǎn)移一部分利潤(rùn)呢？

盡管高層早已向銀行業(yè)喊話，要求放寬對(duì)不良資產(chǎn)率的容忍度，如今年3月，銀保監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于2019年進(jìn)一步提升小微企業(yè)金融服務(wù)質(zhì)效的通知》。其中提出，在目前小微企業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)總體可控的前提下，將普惠型小微企業(yè)貸款不良率容忍度放寬至不高于各項(xiàng)貸款不良率3個(gè)百分點(diǎn)。但如果對(duì)銀行的考核要求沒有根本變化，間接融資絕對(duì)主導(dǎo)的體系不變，要想把銀行的部分利潤(rùn)轉(zhuǎn)移給實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)在很難。

做到房住不炒——唯有結(jié)構(gòu)改革

記得在6年前，我寫過一篇文章叫《如何攪動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)這杯沉積的液體》，說明結(jié)構(gòu)性問題在那個(gè)時(shí)候已經(jīng)顯現(xiàn)了，而且政策上也試圖去化解，如當(dāng)時(shí)國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見》（簡(jiǎn)稱“金融國(guó)十條”），但從實(shí)際結(jié)果看，一些結(jié)構(gòu)問題已經(jīng)固化，很難撼動(dòng)。

不過，今年以來，由于減稅降費(fèi)帶來的財(cái)政支出壓力，國(guó)企直接向財(cái)政上繳的利潤(rùn)出現(xiàn)大幅增加，如1-8月份全國(guó)一般公共預(yù)算收入中，非稅收入增長(zhǎng)27%，接2萬億，與今年預(yù)期減稅總額相當(dāng)，這其中很大一部分是國(guó)企上繳利潤(rùn)。盡管如此，目前我國(guó)國(guó)企的分紅率還是太低，2018年只有16%左右，國(guó)際上國(guó)企的平均分紅率水平為50%。

因此，今后國(guó)企改革推進(jìn)有望加速，因?yàn)檫^去靠土地財(cái)政，如果房住不炒，則今后將更多地依靠“國(guó)企財(cái)政”，這不僅會(huì)要求國(guó)企多上繳利潤(rùn)（十八屆三中全會(huì)要求到2020年把國(guó)企的利潤(rùn)上繳率提高至30%），而且要減少虧損，處置僵死企業(yè)等。

今年地方賣地收入減少（%）

此外，中央與地方的財(cái)政支出方面，今后靠發(fā)行地方政府專項(xiàng)債的模式發(fā)展空間有限，畢竟地方已經(jīng)是高債務(wù)（我們估算實(shí)際杠桿率達(dá)到60%），而中央政府的杠桿率只有16%。因此，今后不僅應(yīng)該由中央政府來提高杠桿率，而且財(cái)政赤字率也應(yīng)該突破3%（美國(guó)超過5%），唯有如此，才能維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)平穩(wěn)。

結(jié)構(gòu)調(diào)整中最難撼動(dòng)的是居民收入結(jié)構(gòu)中高收入與低收入之間差距過大問題。雖然房產(chǎn)稅、遺產(chǎn)稅和資本利得稅是很有效的縮小財(cái)產(chǎn)性收入差距的稅改方案，但實(shí)際上卻很難實(shí)施。如房產(chǎn)稅已經(jīng)試點(diǎn)很多年了，依然很難推出。

來源：WIND，中泰證券研究所

我們的研究表明，房地產(chǎn)繁榮對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)作用還是比較明顯的，因?yàn)榉績(jī)r(jià)上漲能帶來“財(cái)富幻覺”，購房之后對(duì)家具、家裝、家電的需求增加。因此，房?jī)r(jià)表現(xiàn)好的城市，消費(fèi)也表現(xiàn)好；房?jī)r(jià)差的城市消費(fèi)也較差。

因此，如果真要實(shí)現(xiàn)房住不炒，那么，消費(fèi)要維持穩(wěn)定，必須要有相應(yīng)舉措，即如何給中低收入階層增加收入。比較現(xiàn)實(shí)的做法，應(yīng)該擴(kuò)大社?；鹨?guī)模，畢竟可以通過國(guó)家的資源（國(guó)有股權(quán)劃撥等）來彌補(bǔ)社?；鹑笨?，以化解老百姓(73.090, 0.17, 0.23%)消費(fèi)的后顧之憂。

我們應(yīng)該承認(rèn)，過去四十年雖然實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)，卻彌補(bǔ)不了前三十年經(jīng)濟(jì)高波動(dòng)導(dǎo)致的未富先老局面，因此，今后舉債增長(zhǎng)將是唯一的選擇，如同現(xiàn)在的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體一樣。

處置危機(jī)：流動(dòng)性很重要

最后，再討論一下對(duì)于房住不炒的定義理解。房住不炒應(yīng)該是一個(gè)相對(duì)概念，如果是絕對(duì)的房住不炒，那將導(dǎo)致流動(dòng)性枯竭，必然引發(fā)危機(jī)。不妨以股市為例，新三板由于入市門檻高，交易十分清淡，近萬家上市公司中，目前大部分股票都缺乏流動(dòng)性。流動(dòng)性的不足，會(huì)導(dǎo)致估值水平大幅回落，從而引發(fā)股權(quán)質(zhì)押融資風(fēng)險(xiǎn)。

如全球主流股市中，上市公司按市值排序，其中后50%的股票交易額只占全市場(chǎng)股票交易額的5%，這也意味著，有一半的股票是很難交易的。我國(guó)A股市場(chǎng)過去是垃圾股交易活躍，未來，也將失去流動(dòng)性。而在期貨市場(chǎng)中，90%的交易是投機(jī)的，如果沒有這些投機(jī)交易，套期保值業(yè)務(wù)就沒法開展了。

因此，對(duì)于房地產(chǎn)的未來，值得擔(dān)心的并不是房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲，而是怕房?jī)r(jià)一旦大跌，流動(dòng)性極度萎縮，缺乏接盤者，這才是處置危機(jī)最大困難。