創(chuàng)意制圖/新京報記者 王遠征

與冬天還隔著一個秋天，房地產(chǎn)市場卻已經(jīng)感受到了一絲絲冷意，以中弘股份為主的中小房企因為債務危機走上了賣身自救的道路，以弘陽地產(chǎn)為代表的另一批中小房企，為解決融資難題，敲響或正準備敲響港交所大門，對接資本市場，還有那些已經(jīng)走在安全紅線外的房企，債務違約頻現(xiàn)，項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓激增。這背后是房地產(chǎn)調(diào)控進入深水區(qū)，在“五限”基礎上，作為房企命脈，融資渠道和監(jiān)管被全面戴上“緊箍咒”。

7單涉房ABS被叫停

頗受市場歡迎的資產(chǎn)證券化（又稱ABS，以基礎資產(chǎn)的租金或者是未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎，發(fā)行可交易證券的一種融資形式）產(chǎn)品遭遇中止/終止，讓房企足夠緊張的融資環(huán)境雪上加霜。

作為傳統(tǒng)融資渠道收緊之下衍生出的新型融資方式，近兩年，在資產(chǎn)證券化風口之下，各個類型的ABS成為房企熱衷的融資選項之一。但是，為了防范金融風險，監(jiān)管的手已經(jīng)無形中從傳統(tǒng)的融資渠道伸向新型的融資渠道。

據(jù)不完全統(tǒng)計，截至7月18日為止的7月份，已經(jīng)有7單不同類型的涉房ABS遭遇中止或終止。多位券商代表表示，被中止或者是終止，有企業(yè)自身原因，諸如底層資產(chǎn)設計不符合規(guī)定，抑或是操作上的原因，但主要與當下趨嚴的融資政策有關(guān)，審核收緊是大趨勢。

7月12日，上交所披露，“光大-國盛-保利置業(yè)購房尾款資產(chǎn)支持專項計劃說明書”終止審查，原定發(fā)行額為15.14億元，這距離之前的“中止”狀態(tài)不足一個月。這也是近日來多起涉房被中止/終止案例中，第一家央企代表。

此外，“中山證券-東興企融-朗詩寓長租公寓一期資產(chǎn)支持專項計劃”遭遇中止審查，計劃發(fā)行金額為7.87億元；“鑫苑股份信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃”遭中止審查，計劃發(fā)行金額為10.45億元；“國開-云南城鄉(xiāng)投保山棚改安置房資產(chǎn)支持專項計劃”中止審查，計劃發(fā)行金額為10.5億元；萬達供應鏈金融【1-5】號資產(chǎn)支持專項計劃終止審查，擬發(fā)行金額為50億元，等等。

被中止/終止案例中，不僅涉及棚改類業(yè)務，還有長租公寓等領(lǐng)域，總金額超過100億元。在同策咨詢研究中心總監(jiān)張宏偉看來，在底層資產(chǎn)這塊，如果純粹是為了企業(yè)融資，審核會比較嚴格，如果是長租公寓類的，還是比較支持的。

眾所周知，產(chǎn)品規(guī)模達100億元的“中聯(lián)前海開源-恒大租賃住房一號第N期資產(chǎn)支持專項計劃”、發(fā)行總額達50億元的“世茂-華能-開源住房租賃信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃”等均在7月份通過。

融資全面戴上“緊箍咒”

自2016年“9·30”新政以來，銀行貸款、公司債、房地產(chǎn)信托、私募資管、股權(quán)融資等均受到嚴格監(jiān)管。方正證券發(fā)布的研究報告顯示，從各渠道融資申請難易程度上來看，目前海外債、短期融資、中期票據(jù)、定向工具、ABS發(fā)行難度較低；房地產(chǎn)開發(fā)貸、公司債、非標融資發(fā)行難度較大；IPO、定向增發(fā)已基本停滯。

據(jù)同策研究院監(jiān)測，2018年6月份，40家典型上市房企完成融資金額共計506.85億元，雖然環(huán)比上月增加12.34%，但依然處于低位水平，是近一年來單月融資規(guī)模倒數(shù)第二低。

同策研究院研究員陳朦朦認為，房企融資渠道越來越窄，境外發(fā)債難，永續(xù)票據(jù)重啟，監(jiān)管趨嚴，融資情況不容樂觀。各個融資渠道的窗口指導也趨嚴。

近日，據(jù)媒體報道，此前公司債與票據(jù)之間可以互還，但為防止房企融資“渾水摸魚”，交易所和銀行間協(xié)會分別檢測通過自身相關(guān)部門發(fā)行的債務：公司債只能還公司債，票據(jù)只能還票據(jù)。還有，監(jiān)管層已限制在香港上市的內(nèi)地房企在境內(nèi)發(fā)行“熊貓債”。

協(xié)縱策略管理集團聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖表示，對房企來說，“熊貓債”只是很小的一個選項，收緊對于房企的影響不是很大?！跋啾刃茇垈氖站o，以及發(fā)新債只能償還舊債，不能發(fā)新債的影響更大?！?/p>

海外債券的用途限制就是如此。6月27日，國家發(fā)改委召開新聞發(fā)布會宣布，房企境外發(fā)債不得投資境內(nèi)房地產(chǎn)項目、補充運營資金，僅限于歸還存量外債。

這就說明，今年房地產(chǎn)的金融政策主導思路仍是去杠桿，減少債務違約，防范金融風險。但事實是，違約現(xiàn)象早已上演。

中小房企頻現(xiàn)債務違約

根據(jù)wind資訊顯示的數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計，2018年1-5月債券違約持續(xù)發(fā)酵，共發(fā)生21只債券違約兌付，涉及12家發(fā)行主體。涉及房企，除上述中弘股份因為債務違約走上賣股權(quán)賣項目的道路外，諸如拓業(yè)國際有限公司，旗下公司大連航華置業(yè)有限公司未按期歸還其股東航發(fā)投資管理有限公司委托貸款3.1億元。還有云南省房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營(集團)有限公司持股51%的子公司京鵬地產(chǎn)，出現(xiàn)對重慶國際信托股份有限公司3億元債務到期未償付的情況。

一位券商代表告訴新京報記者，中小房企基本融不到錢了，以往的銀行貸款，是看房企前100的排名，現(xiàn)在是看前50甚至是前30的排名。對于最近漲勢明顯的非標融資，諸如房地產(chǎn)信托融資，融資日成本也水漲船高，平均成本達到10%，比去年至少漲了1.5%。另一位機構(gòu)分析師更是透露，信托融資成本高的甚至能到15%，“相比于國企和央企，民企的資金壓力更大，可以看到最近市場上出現(xiàn)的賣股賣項目案例，可不僅僅是小企業(yè)，還有大企業(yè)。”

對大房企來說，尤能通過規(guī)模優(yōu)勢、融資渠道和成本優(yōu)勢以及快速回款的方法來償還債務，降低杠桿，但是對中小房企來說，資質(zhì)趨嚴受限更多，劣勢盡顯，情況危急，需要警惕即將到來的兌付高峰。

wind數(shù)據(jù)顯示，2018年開始，房地產(chǎn)企業(yè)將迎來信用債償付高峰期，2018-2021年需償付的信用債規(guī)模分別為1684億、4076億、5364億、6774億、2773億，2018-2021年房企兌付壓力呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢。

據(jù)方正證券分析，隨著償付高峰的臨近，再疊加金融去杠桿導致的債券市場出現(xiàn)的集中債務違約潮，市場對于房地產(chǎn)企業(yè)債務兌付能力的擔憂普遍加劇。

自救 1

斷臂求生賣項目

近一年來，中弘股份遭遇的債務危機無疑揭開了中小房企生存困境的冰山一角，這家在房地產(chǎn)業(yè)、礦業(yè)、手游業(yè)務、影視產(chǎn)業(yè)園等都有著多元布局的企業(yè)，先是募集資金被挪用，后又出現(xiàn)多次債務違約、海南項目遭遇停工，無奈之下進行資產(chǎn)重組、股份定增，均又告吹。生死徘徊之際，中弘股份變賣股權(quán)與項目。中弘股份像是一面鏡子，折射了當下中小房企的生存難題。

項目股權(quán)出售量激增

繼控股股東中弘集團擬將持有的22.28億股中弘股份轉(zhuǎn)讓給新疆佳龍旅游發(fā)展股份有限公司后，7月11日晚，中弘股份發(fā)布公告稱，為盤活存量資產(chǎn)，減少公司負債，降低財務費用，增加公司流動資金，公司擬出售全資子公司海南如意島旅游度假投資有限公司100%的股權(quán)予以海南羅勝特投資有限公司。

雪上加霜的是，這兩場交易均引來深交所問詢，未來結(jié)果不明。對中弘股份來說，危機背后是業(yè)績虧損、債臺高筑、資金鏈斷裂。據(jù)悉，截至7月16日，中弘股份及下屬控股子公司累計逾期債務本息合計金額為43.2億元，全部為各類借款。而2018年上半年，中弘歸屬于上市公司股東的凈利潤將虧損約14億元，比上年同期下降4876.59%。

如果說中弘股份的賣身是此輪房地產(chǎn)調(diào)控影響下的一個極致案例，那么激增的項目股權(quán)出售則是中小房企目前生存困境的真實寫照。據(jù)記者查閱北京產(chǎn)權(quán)交易所，6月份開始，涉及房地產(chǎn)類股權(quán)轉(zhuǎn)讓的項目猛增，單月掛牌項目有10個，7月份有8個，而前1-3月份掛牌項目為零，4和5月份僅4個。

最新的“涉房”掛牌信息顯示，港中旅（沈陽）置業(yè)有限公司擬以8.4億的底價轉(zhuǎn)讓公司51%股權(quán)。此外，武漢臨江澤城房地產(chǎn)開發(fā)有限公司轉(zhuǎn)讓80%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓底價約6.5億元；北京金勝嘉誼房地產(chǎn)開發(fā)有限公司轉(zhuǎn)讓80%股權(quán)以及4000萬元債權(quán)，轉(zhuǎn)讓底價5000萬元；海南中信國安投資開發(fā)有限公司轉(zhuǎn)讓81%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓底價4.05億元。其中最大的一筆掛牌項目是，拓業(yè)國際有限公司轉(zhuǎn)讓100%股權(quán)及約11.44億元債權(quán)，轉(zhuǎn)讓底價約18.24億元。

不少掛牌項目資不抵債

記者梳理北京產(chǎn)權(quán)交易所2018年掛牌的22個房地產(chǎn)項目，基本都是中小企業(yè)，以地方國資企業(yè)為主，其中有8個項目將股權(quán)100%轉(zhuǎn)讓，有8個項目轉(zhuǎn)讓的股份超過50%。業(yè)內(nèi)人士分析，如果是純粹引入投資者，轉(zhuǎn)讓出去的股份比例不會這么高。以交出控制權(quán)的代價轉(zhuǎn)讓股份，更多意味著項目資金周轉(zhuǎn)存在問題。

的確如此，據(jù)掛牌信息顯示，不少項目資不抵債。截至2018年5月31日，港中旅（沈陽）置業(yè)有限公司總資產(chǎn)約10.91億元，總負債約11.11億元，凈利潤虧損414.61萬元；海南中信國安投資開發(fā)有限公司總資產(chǎn)約19.17億元，總負債22.1億元，凈利潤虧損3914.87萬元。

長期以來，借用高杠桿成為房企實現(xiàn)快速擴張的主要手段，但是往往，在遭遇房地產(chǎn)嚴控、融資政策收緊之際，急速擴張、布局單一、融資渠道受限的中小房企首當其沖。

諸如布局環(huán)北京房地產(chǎn)市場特別是北三縣的房企，在嚴格的房地產(chǎn)政策下，市場冰凍，銷售不佳。還有海南房地產(chǎn)市場，環(huán)保督察以及最嚴限購之下，多家房企填海項目暫停施工與營業(yè)，不少更是龍頭房企。

在房企人士看來，相比于大企業(yè)自身的規(guī)模、高周轉(zhuǎn)、融資等優(yōu)勢，中小企業(yè)承受風險的能力較弱，如果其中某一個環(huán)節(jié)出錯，就可能牽一發(fā)而動全身。還有房企戰(zhàn)投層面的人士透露，目前以下兩種房企特別危險，一是前幾年擴張?zhí)?、較為激進的企業(yè)，二是布局單一的企業(yè)，尤其是布局三四線城市的房企。碧桂園叫?！叭采w”戰(zhàn)略，是一個很強的信號。

禹洲集團董事長、禹洲地產(chǎn)董事局主席林龍安表示，現(xiàn)在整個融資體系緊繃，如果再持續(xù)半年左右，可能有一些中小甚至中等房地產(chǎn)商都會倒閉。

自救 2

赴港上市求“解渴”

在監(jiān)管政策收緊的情況下，中小房企的融資變得越來越艱難。房企最主要的外部融資渠道，銀行貸款正在向中小房企關(guān)上融資的大門。與此同時，中小房企正身處于“大魚吃小魚”的殘酷生存環(huán)境下，它們將赴港上市視作融資最后的閘口，也視其為翻身一躍的龍門。

中小房企處境艱難

弘陽地產(chǎn)赴港上市時的一聲啰鳴或許也是其自救的號角。在監(jiān)管政策收緊、融資困難的困境下，以弘陽地產(chǎn)為代表的中小房企企圖以上市做最后的沖刺。

在上市之前，弘陽地產(chǎn)處于“極度缺錢”的境遇之中。一方面，弘陽地產(chǎn)債臺高筑，弘陽地產(chǎn)的招股書則顯示，自2015年至2017年，弘陽的資本負債比例分別為119.4%、136%和137.5%，呈逐年上升趨勢。同時，其未償還銀行貸款數(shù)額也逐年上升，分別為31.77億元、55.24億元及68.65億元。另一方面，弘陽地產(chǎn)正在從區(qū)域化的房企向全國后布局擴張，擴張中資金缺口也正在擴大，截至2017年底，弘陽錄得經(jīng)營活動負現(xiàn)金流量凈額約35億元。

與此同時，擴張中的弘陽地產(chǎn)還不得不面對政策收緊之下對中小房企的融資排斥。房企最主要的外部融資渠道，銀行貸款正在向中小房企關(guān)上融資的大門。

據(jù)了解，現(xiàn)階段，銀行開發(fā)貸對房企資質(zhì)要求較高，銀行內(nèi)部有針對房企的“白名單”，即主要針對全國前30強房企，而中小房企自然不在“白名單”之列。

另一方面，在股權(quán)融資之外，房地產(chǎn)企業(yè)融資的非標渠道也越收越窄。從銀監(jiān)會的官方定義上來看，非標準化債務融資工具是指未在銀行間市場及證券交易所市場交易的債權(quán)型資產(chǎn)，按渠道來劃分，銀行主要通過信托公司、保險公司、證券公司和基金子公司進行非標投資。

而目前，這四個非標融資的渠道也越收越窄，基金子公司和券商渠道已被叫停，而信托貸款和私募股權(quán)不僅限制眾多，而且融資利率高達10%以上。

在非標渠道代價高昂的情況下，此前回落的公司債也出現(xiàn)回潮現(xiàn)象。但是，對中小房企而言，公司債的門檻也同樣讓人“望而卻步”，“境內(nèi)外上市房企”“央企”“房地產(chǎn)協(xié)會排名前100”等硬條件也橫亙在面方。

不僅如此，據(jù)方正證券研究所研究報告，公司債、中票、海外債利率近兩年持續(xù)上升。其中，公司債利率已經(jīng)從2016年的5.4%上升到了2018年的6.7%，上升了1.3%。

赴港上市成“救命稻草”

在多種渠道收緊的情況下，中小房企又將目光投向股權(quán)融資，而國內(nèi)IPO審批嚴格、排隊較多，上市難度和時間成本較高，對資金具有迫切需求的中小型房企最終將目光鎖定到了港股。

不只是弘陽地產(chǎn)赴港上市，正在籌劃赴港上市的上海本土房企大發(fā)地產(chǎn)，在招股書中直截了當?shù)靥岬剑汗緹o法保證將有充足資金，也無法保證可以按照商業(yè)上的合理條款取得額外融資，甚至根本無法取得額外融資。

的確，赴港上市的意義對大發(fā)來講已經(jīng)成為“救命稻草”。招股書中的數(shù)據(jù)顯示，2015年到2017年12月31日，大發(fā)的凈經(jīng)營現(xiàn)金流量都為負數(shù)，約為-7.92億元及-23.94億元。在負債方面，2015年到2017年的凈資產(chǎn)負債率分別為196.5%、150%及269.8%。

報告期內(nèi)，大發(fā)地產(chǎn)未償還銀行貸款分別為33.07億元、28.26億元、39.75億元。此外，截至2017年12月31日，大發(fā)地產(chǎn)未償還信托融資及其他融資占公司總借貸的33.6%。2017年，大發(fā)共與平安信托、中國華融及中航信托三家金融機構(gòu)訂立五單信托融資計劃，規(guī)模近20億元，利息最低為8.3%，最高達12.9%。債臺高筑、融資成本高也倒逼大發(fā)地產(chǎn)沖刺港股IPO。

前有成功赴港上市的正榮、融信、弘陽，后有籌謀上市的大發(fā)、美的、寶能……在行業(yè)集中度越來越高的情況下，赴港上市成為中小房企去杠桿、融資進而謀求規(guī)?；l(fā)展的自救途徑。（記者 段文平）