因為工作關(guān)系，我在財富管理行業(yè)從業(yè)20多年。圈子里有不少上市公司董事長，也經(jīng)常有各種各樣“內(nèi)幕消息”。但我從來都不會根據(jù)消息做任何投資決策，我覺得有兩個理由：第一，我跟他們的關(guān)系并不至于鐵到他一定要送錢給我；第二現(xiàn)在有大數(shù)據(jù)，一切痕跡都會有記錄，來不得半點僥幸，所以我從來沒有根據(jù)任何內(nèi)幕消息來做任何投資。

投資必須跟整體宏觀大環(huán)境聯(lián)系在一起，今天我們先聊聊中國金融的基本情況。

按照我的認知和朋友圈的信息反饋，都覺得現(xiàn)在經(jīng)濟比較艱難，每年都是最艱難的一年。每個微觀經(jīng)濟實體都是宏觀經(jīng)濟的縮影。目前看，經(jīng)濟增長繼續(xù)放緩基本上是大家的共識。這也是之前趨勢的延續(xù)，貨幣長期超發(fā)，資產(chǎn)價格泡沫依然存在。

每次經(jīng)濟下行，或者是增長、增速下行，我們就看到貨幣供應量增加。寬松的貨幣政策確實對經(jīng)濟有刺激作用，但是我們也看到量化寬松政策對經(jīng)濟增長拉動的邊際效應是大幅遞減的。

新投放的貨幣去了哪？最可能就是房價和物價。大家去菜市場都知道最近是不是都漲價了。部分城市的房租也漲了。當然，新增的貨幣絕大部分都去了房地產(chǎn)。為什么絕大部分會去了房地產(chǎn)呢，因為在銀行實際的信貸投放中，土地和房地產(chǎn)都可以作為抵押品，更容易獲得信貸資源。

從金融的視角看，房地產(chǎn)和高杠桿是中國經(jīng)濟的兩個軟肋。我們總體的債務水平，原來是全球最低的經(jīng)濟體之一，現(xiàn)在逐步攀升到全球前列。

衡量杠桿率的一個常用宏觀指標是負債和GDP的比例，比例上升，意味著償債壓力上升。給一個數(shù)字，2017年我國GDP總量大概是80萬億元（注：2017年中國GDP為82.71萬億）。據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）的統(tǒng)計，中國債務水平大概接近GDP3倍。如果借貸成本是5%，1年約12萬億利息。每年GDP增量5萬多億，增量部分還不夠覆蓋利息，繼續(xù)下去，債務水平還會攀升。

過去18年，房地產(chǎn)市場在大家心目中一直是永不終結(jié)的繁榮，只要沒買房，投資就不算成功。所以我們看到，股票不行了買房，小企業(yè)主做實業(yè)不行了買房，人民幣匯率要貶值也買房。

買房自然房價就上漲，房價上漲，租金回報率就低，如果大家在上海有房子，出租回報率是在1-2%之間，而我們借錢來買房的成本是6-8%。

美國經(jīng)濟學家海曼·明斯基曾經(jīng)認為：資產(chǎn)的收益既滿足負債利息支出、又能滿足本金的支付，是避險型投資；資產(chǎn)收益只滿足利息支出，但不能覆蓋本金支出，為投機性投資；資產(chǎn)收益連利息支付都不夠，而是寄希望于資產(chǎn)升值來償付利息及本金，是龐氏投資（Ponzi）。

國內(nèi)房產(chǎn)投資的租金收益低的恐怕連將來的房產(chǎn)稅都覆蓋不了，盡管房產(chǎn)作為投資品有其特殊性，但顯然已經(jīng)不能歸為正常意義上的投資。

房產(chǎn)為什么會漲？

當然是后面有人接才漲價。往后看，后面的人需要借更多的錢來接，因為租金獲得的現(xiàn)金流收入不夠覆蓋利息，更后面接的人就得借更多的錢。另外，如果房價繼續(xù)往上漲，也會幫助總體債務水平繼續(xù)攀升。在去杠桿政策大方向改變之前，即便是部分房產(chǎn)需求由于政策調(diào)控被抑制，我們也很難期待后續(xù)有很多愿意接的人進來。

房價一直漲下去會有什么結(jié)果？一定會是大家不斷借錢，存款會下來，借款攀升。后來的人要借更多錢買房子，利息負擔會越來越重，直接擠占消費，我們的轉(zhuǎn)型是沒有辦法實現(xiàn)的。

常往國外跑的人都很容易有這種感覺，你賣掉上海一套小的房子，可以在全球其他地方能夠買到什么樣的房子？比如溫哥華、倫敦、澳洲悉尼那些房價高的地方，你隨便在上海賣個小套間，在那里都可以買一個別墅。

過去幾年，大家也喜歡高收益的所謂固定收益產(chǎn)品，認為產(chǎn)品背后有剛性兌付的預期隱含，比如買的時候10%，大家認為可以拿10%。但是，大家有沒有認真研究這些產(chǎn)品的背后是什么樣的資產(chǎn)呢？

其實，這些產(chǎn)品的背后就是各種各樣的債務，對，你的資產(chǎn)就是他人的債務。以P2P債務為例，它是次級債里面最低的一環(huán)，那些要借錢的人，找銀行借不到，就找民間借貸，無論是還款能力還是信用都是很低的。其實就是垃圾債，也是目前暴雷最多的一環(huán)。

我們還有什么債務可能陸續(xù)違約？

股權(quán)質(zhì)押是A股投資者比較擔心的。股權(quán)質(zhì)押是上市公司的股東拿著流通或非流通的股份質(zhì)押借錢，用來擴大再生產(chǎn)或者用于投資。這里的股票是借錢抵押品，原來用1個億股票抵押借了5000萬，現(xiàn)在跌成2000萬，抵押不夠了，必須補錢，補不了就只能選擇違約。另外，各種各樣的地方平臺融資，也有展期甚至違約的可能。

金融的本質(zhì)是高收益一定伴隨高風險。承諾高收益就證明了背后的資產(chǎn)質(zhì)量不好。承諾越高，越容易血本無歸。因為沒有還款能力或者還款能力薄弱，加上急需用錢才會承諾高收益。經(jīng)濟下行周期，類似的高收益投資品大家盡可能避開。

我們現(xiàn)在的債務有點像堰塞湖，房價高也是堰塞湖，人民幣匯率可以起到一定疏導作用。參考日本和俄羅斯的類似情況，日本是房價跌了，匯率不貶，俄羅斯是房價不跌，匯率貶值，中國會不會有例外情況出現(xiàn)，我們拭目以待。

其實我們和十年前的美國有很多相似的地方。回過頭來，我們看一下美國，十年前美國次貸危機之后，房價掉了一半，股市也大跌，實現(xiàn)了徹底的出清，然后有了各種創(chuàng)新，十年前還沒有特斯拉，蘋果也不是人手一臺，F(xiàn)acebook還沒有成為大家必用的工具。徹底出清了，創(chuàng)新也出來了。十年的美國牛市是建立在出清基礎(chǔ)上的。我們會怎樣？個人看法是，我們有自己的特色，應該不會像美國那樣。

總而言之，下半場經(jīng)濟增長還會放緩，貨幣供應估計還會繼續(xù)，債務可能還會攀升，房產(chǎn)問題的“堰塞湖”依然還在。去杠桿還會延續(xù)，各種高收益的所謂理財產(chǎn)品也有爆的可能。當然，最大的看點依然會是房價真的只漲不跌嗎？究竟如何確保去杠桿的成效？相信時間會給出正確的答案。

（作者為財富管理行業(yè)高管，現(xiàn)供職于大華銀行，本文系根據(jù)作者在讀書會的演講摘編）

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